《水母研究》盛世投资姜明明:S基金是经济内循环下的投资新机遇

/2020-09-27/
原标题:《水母研究》盛世投资姜明明:S基金是经济内循环下的投资新机遇S基金作为PE二级市场的代表,在市场化背景下,能给整个行业创造更多流动性,并帮助政府引导基金... ...

原标题:《水母研究》盛世投资姜明明:S基金是经济内循环下的投资新机遇

S基金作为PE二级市场的代表,在市场化背景下,能给整个行业创造更多流动性,并帮助政府引导基金、个人LP、民营机构LP将资产盘活,促进行业健康发展。以下是来自于盛世投资董事长姜明明在融中母基金研究院主办的中国母基金第五届辋川论道闭门论坛中讨论的分享。

经济内循环本质上可理解为产业链重构和资本内循环。产业链重构方面,目前,无论是政府引导基金还是市场化母基金,都将进一步深入产业,并提升专业运作能力,不再单纯作为配置型基金或招商引资工具而存在。资本内循环方面,我们经历了资本输入到资本内循环,再到进行对外投资的过程。现如今虽然中美关系影响了中国资本内循环的进程,但国家鼓励产业和资本内循环的势头并未减弱,私募股权投资市场化趋势明显。科创板的推出、创业板注册制的改革都在资本内循环的进程中为市场化机构提供了机会,而S基金无疑将成为经济内循环下的新机遇。

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盛世投资S基金赛道布局

S基金发展在国内已经初露头角。国内机构中,在S基金领域布局较早的盛世投资,早在2011年就着手二手份额业务。此后,盛世投资陆续承接了近20单LP份额。实践证明,在收益率方面,S基金在基金净回报和净IRR方面的平均表现,往往要高于一般私募股权基金的平均表现。目前,盛世投资当期S基金由盛世投资和上实集团联合发起,重点关注医疗健康、智能科技、消费升级等领域的中后期基金份额及项目。

定价估值方面,盛世投资有独立的估值模型及尽调体系。在实际投资过程中,盛世投资会对资产进行分类,对重点资产进行评估、测算,以GP披露的年报等资料为基础,结合团队的尽调访谈,同时借助现有数据库及大数据手段,进行进一步数据验证、分析、判断,通过数据+人工的方式对基金进行估值定价。

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S基金发展所需要的“硬核”能力

国内S基金从2013年之后开始逐渐发展起来,虽然从2017年开始,国内S基金无论是规模还是交易金额都实现了快速提升,但目前仍处于市场摸索阶段,在S基金发展过程中,应重点关注以下两个方面:

  • 一是估值定价能力。纵观国内股权市场,目前国内母基金团队大部分非直投出身且非产业出身,投资人才相对匮乏。对底层资产进行合理估值需经长期的行业深耕和团队磨合,国内目前的母基金团队应重点培养底层资产的评估能力和投资能力。同时,国内S基金参与方较少,市场尚未形成统一的估值体系,因此资产定价估值的专业性尤为重要。
  • 二是投资的广度和深度。一般情况下,S交易涉及多方,行业较为多元化,同时交易流程复杂。S基金管理人需要不断搜集全行业相关信息,了解市场的周期性变化,因此市场上S基金管理人需要比普通母基金管理人投资覆盖行业更广、对行业理解更深。S基金管理人如果没有充足的数据库,没有很好地理解中国私募股权投资行业发展周期,将很难进行估值分析和比对。此外,S基金管理人对人才的专业性要求更高。在交易结构设计方面,S基金管理人也需要扎实的投行基本功底。故在S基金领域需要培养专业团队,团队成员需在行业持续深耕而非追求投机。

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国内S基金发展建议

S基金的商业模式核心为“投资+投行”、“母基金+直投”。在中国传统的债权投资文化背景下,股权投资文化相对缺失,再加上基金封闭时间长以及资管新规的压力,目前市场流动性缺失严重。而S基金能有效解决一级市场流动性问题,纾解退出压力。对于LP而言,S基金也能有效帮助政府引导基金、个人LP、民营机构LP等将资产盘活。

在国内S基金发展方向上,有以下几点值得关注:

首先,S基金不宜完全由国资担任主体。S基金非标准化特点明显,在资产获取、判断、价格及交割模式上,不同资产差异性较大,交易价格标准不明确,资产评估体系也不健全,故完全由国资担任主体风险较高。

其次,S基金单体规模不宜过大。S基金应考虑小步快跑策略,周期应短于国内常规基金的7-8年。S基金更适合的周期为5-6年,这样可迅速为市场解决流动性问题。

再次,S基金可应用于投贷联动。早期交易中,基金LP份额不可质押且工商不认可,在交易过程中无法确权。2018年7月11日,浙江省工商行政管理局发布《浙江省有限合伙企业财产份额出质登记暂行办法》,走在全国前列,浙江工商在基金LP份额方面可质押、确权。《暂行办法》发布后,浙江萧山一家集团有限公司以所持有的有限合伙企业财产份额作为质押,成功融资8亿元,顺利完成首单业务。在基金LP份额可以质押、确权的基础上,基于PE投资机构对企业的评估和投资,可以“股权+债权”的模式对企业进行投资,形成股权投资和银行信贷之间的联动融资模式,在企业面临还款压力情况下,S基金作为兜底,能够创造更多流动性。

另外,人民银行、银保监会、国家发展改革委、工业和信息化部、财政部、市场监管总局、证监会、外汇局联合印发《关于进一步强化中小微企业金融服务的指导意见》,提出推进区域性股权市场创新试点,选择具备条件的区域性股权市场开展制度和业务创新试点,推动修改区域性股权市场交易制度、融资产品、公司治理有关政策规定。尽管政策上鼓励区域性股权交易平台的发展,但仍有两个问题尚未解决。首先是平台交易公信力的问题。解决公信力问题,有利于国资等大资金进入市场,而国资的进入需要程序和合理性,故平台公信力至关重要。其次是配合交易中心,需要有做市商的基金来增加交易的活跃性。只有解决好这两个问题,交易中心才会真正成为市场交易的中心。

总体来说,S基金在未来的中国股权市场发展潜力很大,特别是经济发展面临压力阶段,能给整个行业创造更多流动性,促使行业更好地发展。未来,希望有更多投资主体进入S基金领域,参与到PE二级市场的交易中。

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